UniCredit erreicht 47,6 Prozent an der Commerzbank – die Bundesregierung verkauft nicht

Die UniCredit ist der Kontrolle über die Commerzbank am Mittwoch einen entscheidenden Schritt näher gekommen. Nach dem endgültigen Ergebnis ihres Übernahmeangebots kann die italienische Großbank künftig über 47,6 Prozent des Frankfurter Instituts verfügen. Damit endet vorerst eine neunmonatige Kampagne von Konzernchef Andrea Orcel, die das europäische Bankgeschäft neu geordnet hat – und die doch knapp vor der vollständigen Übernahme haltmacht.

Der Widerspruch dieses Augenblicks ist bemerkenswert. Während sich die UniCredit der faktischen Kontrolle nähert, war das Angebot bei den freien Aktionären ein Misserfolg: Nur etwa ein Prozent des Streubesitzes nahm an; Privatanleger dienten lediglich 0,05 Prozent ihrer Bestände an. Bis zum Stichtag am 3. Juli wurden Aktien im Umfang von 17,6 Prozent des Kapitals eingereicht, davon mehr als fünf Prozentpunkte während einer zweiwöchigen Nachfrist. Ihre beherrschende Stellung verdankt die UniCredit nicht der Zustimmung der Anleger, sondern dem beharrlichen Zukauf von Aktien, Optionen und Derivaten seit 2024.

Ein Angebot, das kaum jemand annahm

Am 16. März hatte die UniCredit ein reines Aktientauschangebot über 35 Milliarden Euro vorgelegt: 0,485 eigene Anteile je Commerzbank-Aktie, was das Ziel mit rund 34,35 Euro je Aktie bewertete. Der Markt folgte dieser Rechnung nie. Zum Wochenschluss notierte die Commerzbank bei 37,79 Euro und damit rund zehn Prozent über dem rechnerischen Wert des Angebots – ein deutliches Signal, dass die Investoren entweder auf bessere Konditionen oder auf eine eigenständige Zukunft setzen.

Der Vorstand der Commerzbank unter Vorstandschefin Bettina Orlopp riet den Aktionären durchgehend zur Ablehnung. Das eigene Programm „Momentum 2030“, das bis zum Ende des Jahrzehnts eine Eigenkapitalrendite von rund 21 Prozent anstrebt, schaffe mehr Wert als die Eingliederung in einen ausländischen Konkurrenten. Der Bund, der nach der Rettung von 2008/09 noch rund zwölf Prozent hält, verweigert den Verkauf rundheraus und nennt das Vorgehen der Italiener aggressiv und das Angebot unzureichend.

Die Bilanz des Verfahrens fasst die ungewöhnliche Lage zusammen:

• Beherrschbarer Anteil nach dem Angebot: 47,6 Prozent.
• Angedientes Kapital bis zum 3. Juli: 17,6 Prozent, davon mehr als fünf Prozentpunkte in der Nachfrist.
• Annahme im Streubesitz: rund ein Prozent; Privatanleger: etwa 0,05 Prozent.
• Nicht verkaufter Bundesanteil: rund zwölf Prozent.

Kontrolle ohne Übernahme

Was die UniCredit aufgebaut hat, ist eine beherrschende wirtschaftliche Beteiligung ohne jene klare Mehrheit, die eine vollständige Verschmelzung erlauben würde. Die entscheidende Bewertung liegt damit bei der Europäischen Zentralbank, die am Mittwoch ihre Prüfung aufnahm: Gilt der italienische Konzern als kontrollierend, wie ist die Commerzbank zu konsolidieren, und wie ist die Transaktion aufsichtsrechtlich beim Kapital zu behandeln? Die Antwort ist teuer, denn ohne förmliche Mehrheit könnte die Vollkonsolidierung die UniCredit erheblich mehr Kernkapital kosten – genau das wollte die Bank seit Monaten vermeiden.

Orcel, der im Frühjahr wiederholt betont hatte, die volle Kontrolle sei nicht das Ziel, hat seinen Ton mit den steigenden Zahlen verändert.

„Wir haben dieses Angebot nie gemacht, um die Kontrolle zu übernehmen. Nun sind wir in einer Lage, in der es dazu kommen könnte“, sagte Orcel. Es sei „deutlich wahrscheinlicher, dass wir am Ende das erreichen, was die EZB als Kontrolle bezeichnen würde, als nicht“.

Die Berliner Blockade wiegt schwer. Solange der Staat an seinen zwölf Prozent festhält, ist ein Squeeze-out der verbliebenen Minderheitsaktionäre – der übliche Weg zur Alleininhaberschaft – praktisch ausgeschlossen. Der UniCredit bleibt eine unbequeme Zwischenlage: mächtig genug, um Strategie und Aufsichtsrat der Commerzbank zu prägen, aber unfähig, die seit 2024 verfolgte Fusion abzuschließen.

Warum es über Frankfurt hinaus zählt

Der Machtkampf ist die bislang härteste Bewährungsprobe der europäischen Bankenunion – jenes Projekts, das grenzüberschreitende Zusammenschlüsse ermöglichen und Institute schaffen soll, die es mit amerikanischen und chinesischen Riesen aufnehmen können. In der Praxis mischt sich stets die nationale Politik ein: Berlins Schutz der Commerzbank knüpft an den Widerstand früherer Annäherungen an und spiegelt die protektionistischen Reflexe, die in der Union aufflammen, sobald ein nationaler Champion im Spiel ist.

Für Luxemburg, wo beide Häuser tätig sind, ist der Ausgang keineswegs abstrakt. Die Commerzbank unterhält eine Niederlassung in der rue Edward Steichen auf Kirchberg, die UniCredit ist im Großherzogtum ebenfalls präsent; beide unterstehen derselben EZB-Aufsicht, die nun über den Fall befindet. Eine Welle grenzüberschreitender Konsolidierung würde die Verwahr-, Fondsdienstleistungs- und Korrespondenzbankgeschäfte verändern, die Luxemburgs Rolle im europäischen Finanzsystem tragen.

Vorerst tritt der Vorgang in eine langsamere, verfahrensbestimmte Phase ein. Das Urteil der EZB über die Kontrolle, das Monate dauern dürfte, wird entscheiden, ob Orcels geduldiges Sammeln im ersten wahrhaft paneuropäischen Bankchampion seit Einführung des Euro mündet – oder in einer teuren Pattsituation mit dem deutschen Staat.